证券时报记者 闫晶滢

随着对外开放步伐的不断提速，中资券商走出去、外资投行走进来，“相爱相杀”的碰撞不断显现。

今年9月，证监会推出“深改12条”，明确提出加快建设高质量投资银行，鼓励中小券商特色化精品化发展。目前境内证券公司整体规模较小，尚未形成具有国际领先地位的系统重要性投行，头部证券公司的业务规模和国际影响力远落后于欧美投行。

对标国际顶级投行，中资券商的路还有多远？

资本金缺口有待弥补

“做时间的朋友”，对于发展历史仅有20多年的中资券商而言，最直观的差距即是资本的差异。

中证协数据显示，截至2018年末，国内131家证券公司总资产为6.26万亿元，净资产为1.89万亿元；当期实现营业收入2662.87亿元，净利润666.20亿元。

反观国际顶级投行，以高盛集团为例，其在2018年底总资产为9317.96亿美元，净资产917.53亿美元；实现总营收359.42亿美元，净利润104.59亿美元。按照2018年年底汇率计算，仅高盛集团一家，其资产规模及利润已可与国内全部证券公司的总和相比。从最新出炉的三季报数据看，高盛当前总资产已达10070.00亿美元。高盛集团自1869年起步，至今已有150年的历史。高盛从票据业务起家，不断开拓投行业务，在上世纪70年代成为国际顶尖投行之一。从初创到成熟，高盛历时近百年。就国内头部券商“出海”历程看，无论是业务能力还是市场份额，都比早期有了长足的进步。然而，与国际顶尖投行的差距仍十分直观。

华泰国际投资银行部经理蒙占辰指出，中资券商与国际顶尖投行相比，差距主要还是历史相对较短，尤其在海外资本市场的历史沉淀、品牌知名度、雇员对当地市场的熟悉程度和与当地监管的沟通能力、市场影响力、订单的转化率等等还有较大上升空间。“在海外资本市场，相较外资顶尖投行逾一个世纪的积累暂时还难以匹敌，中资券商需要全方位直追。”蒙占辰说。

“国际顶级投行有比较高的杠杆率，资金的差异对各项业务乃至考核机制、激励机制都会产生巨大的影响，资金的充足能保证更多的创新和想法。从不允许负债经营到允许负债经营，从允许低杠杆经营到允许高杠杆经营，行为方式的差距是非常大的。”华东一上市券商总裁助理向证券时报记者介绍。

对比来看，即使在2008年的金融风暴后国际投行杠杆率有所下降，当前其杠杆率也均保持在10倍以上。结合国际投行混业经营的背景，银行系投行的杠杆率相对更高，已接近20倍水平。

随着近年来股票质押、融资融券等资本中介业务的兴起，国内券商杠杆率水平有所提升，但仍未超过5倍水平。2018年底数据显示，国内龙头上市券商的杠杆率基本维持在4倍左右，负债经营能力尚显不足。在资金受限之下，国内券商资管、投资等非通道类业务发展较为缓慢，创新业务不足，这反过来又影响了中资投行在国际市场上的竞争力。

“资本金目前还是中国券商的一个坎，与外资券商数百年积攒下来的净资本无法相比，只能靠时间和积累。在双方杠杆率严重不对等，净利润、净资产差距巨大的情况下，可动用资金完全不在一个级别上。”有券商资深人士表示，“4倍杠杆和10倍20倍杠杆比拼，就好像小米加步枪对抗飞机大炮。”

民生证券董事长冯鹤年指出，投资银行保持发展需要稳步提升资本规模，规模化是提升投资银行综合实力的有效路径。我国投资银行可通过引进战略股东、并购重组或再融资、加大资本投入来提升资产规模，同时把握业务的核心竞争力，形成良好的持续经营能力和盈利能力。

吸引“最聪明”的投行人

作为典型的智力密集型产业，投行乃至证券行业中，人的因素永远是第一位。投资银行提供的是专业金融服务，在中资券商走向海外与国际顶级投行比拼之时，专业度的考量成了重中之重。

“在从业者素质上还是有一定差距。国际顶尖投行往往雇佣的是全世界最聪明的人，考核机制也是残酷的。”一名接近高盛的业务人士指出，国际投行大多采用“up or out”（不升职就离职）的竞争机制，保持精英化的人才团队不断向前。香港投行人士丁卢遥同样指出，投行最终还是人的因素，与国际投行相比，国内券商在公司文化、薪酬水平、激励机制等方面尚有待提高。

对于中资券商而言，高度重视人才储备和团队建设同样是放之四海而皆准的真理。优质人才的引入，除了依靠国内外高校持续输出高质量的金融学子补充“新血”外，与国际投行之间的人才流动同样重要。

蒙占辰介绍，投行业务最核心的是要给客户有价值的建议，从业人员的知识构成和过往经验需要足够丰富，创新性思维有待加强。“国际投行的人是‘一个萝卜一个坑’，非常擅长自己的专业领域，国内投行则习惯于提供一站式服务。”蒙占辰介绍，专注于某一领域有利于专业水平的提升，但这需要公司内部各个业务条线的高度协同，考验的是公司管理的水平。

另有上海一头部券商投行人士指出，中资券商的员工多为本土培养，在经营管理及业务拓展方式上与国际投行存在差异。在开展海外业务时，囿于文化背景、商业习惯等因素，中资券商在当地招聘合适的人才也难上加难，部分被收购的境外子公司优秀人才甚至有所流失，这也是制约中资券商海外业务的因素之一。

另外，即使国内投行的薪酬水平在国内环境下已属第一梯队，但与国际市场仍有差距。这在中资券商员工于香港乃至国际市场上开展业务时，对比十分明显。

最近季报显示，今年前9个月，高盛员工的平均收入为24.62万美元，这已是其薪酬连年下降后的低水平标准。据证券时报记者此前统计国内上市券商2018年报数据，员工平均年薪超过50万元人民币的仅有中信证券、海通证券等数家头部券商，部分上市券商员工平均年薪仅有20万～30万元。

2010年，中信出版社推出的《高盛帝国》曾在国内投行圈里风靡一时，其英文原版书名为“The Partnership”，意为合伙制。不仅合伙人持股，非合伙人也有望参加各类员工激励计划。对比而言，由于大量国企券商的存在，叠加证券从业者不得炒股的监管规定，国内券商员工持股计划迟迟难以推进。近期虽已有开闸迹象，但推出力度仍有待推进。

金融科技将成破局方向

如何能在不远的未来打造属于中国的顶尖国际投行？

从高盛等国际投行的发展史看，行业并购是国际投行不断扩大实力的必经之路。在2008年的金融风暴之下，雷曼的破产，反而成就了野村整合亚洲业务的机会。近年来，中信证券收购广州证券、中金公司收购中投证券、天风证券收购恒泰证券，都为业内提供了新的思路。

此外，重温“深改12条”的“鼓励中小券商特色化精品化发展”，似乎还有另外一条道路可以对标。除了高盛这样的国际综合性券商，精品投行（Boutique Bank）也是近年投行界的新势力。与综合性券商相比，Evercore（艾弗考尔投资银行）等精品投行更专注于某一领域的业务机会，业务内容也主要提供并购咨询，相对更为轻型化，但同样对专业性有更高的要求。

无论是“大而全”还是“小而美”，在开展国际竞争之际，中资券商尚有待破局。金融科技或可成为重点借鉴的思路。

安信证券研究显示，摩根士丹利早在1994年就设立“股权交易实验室”，专攻股权产品自动交易平台的设计及搭建。2008年，摩根士丹利在蒙特利尔建造了技术中心，约1200名技术人员专注于低延时高性能电子化交易、云计算、网络安全、人工智能、用户终端等技术的研究。摩根士丹利CEO曾公开透露，公司每年将投入40亿美元应用于金融科技。

高盛则在近年来定期举办“高盛技术与互联网大会”，与苹果等科技公司频繁互动。科技投入方面，2018年高盛技术及通讯费用投入高达10.23亿美元，同比增长14%。通过旗下PE机构，高盛不断加码对金融科技企业的战略投资，在区块链和人工智能领域加强布局。

综合来看，金融科技的广泛布局使得国际投行在零售业务和财富管理转型方面先行一步。国内券商已开启了类似思路，如中金公司与腾讯联手设立科技子公司、银河证券打出“线上银河”口号等。不过，在资金投入方面，国内券商仍有待提高。