作者｜武占国 宋冠宇

来源｜野马财经

洋河经典广告词“世界上最宽广的是海，比海更高远的是天空，比天空更博大的是男人的情怀。”刷屏各大电视台十几年。

然而，与铺天盖地的广告宣传形成鲜明对比的是，洋河股份最近在资本市场上的日子并不好过。

近日，洋河股份抛出回购计划，但是股价4天却反而下跌了2.83%，并无太大起色。

究其原因，这家从江苏走出，位列行业三甲的苏酒代表，不仅与茅台、五粮液的距离正在拉大，而且正在被江苏省内的小兄弟今世缘加速追赶......

2018年7月12日下午，今世缘（603369.SH）董事长周素明等10余人，穿着淡粉色短袖衬衫带着学习的心态，坐车来到宿迁市黄河故道旁的洋河基地进行参观学习。对于今世缘（洋河省内最强的竞争对手）高管团队的到来，洋河股份（002304.SZ）董事长王耀亲自进行了热情的接待。

据洋河股份官网介绍，座谈会开始后，洋河团队和今世缘团队面对面坐到会议室办公桌两侧。先是王耀介绍了公司的营销理念、管理体系、技术研发等内容，并且还对今世缘的发展给予了充分的肯定；周素明则对洋河股份的发展深感震撼，谈到今后的发展时，他强调，会积极配合洋河把苏酒的名气做大。

没想到，一年多的时间过去，洋河股份这位“老大哥”却突然陷入了发展趋缓的质疑。近日，洋河股份发布的三季报，更是将质疑做出了“印证”。

来源：洋河股份官网

预收账款征兆

2019年10月30日，洋河股份三季报公布。报告期内，公司实现营业收入50.9亿元，同比下降20.6%；实现扣非净利润13.3亿元，同比下降27.8%；若从1-9月整体情况来看，公司业绩几乎是零增长。

对应200多亿的年销售额以及目前1500亿的市值，不仅远逊于同为白酒三巨头的贵州茅台和五粮液，甚至在被江苏省内的小兄弟今世缘加速赶超。

与之形成鲜明对比的是，同期贵州茅台（600519.SH）营收上涨16.6%，扣非净利润上涨22.4%；五粮液（000858.SZ）营收上涨26.8%，扣非净利润上涨33.4%，几乎呈现冰火两重天的状态。

体现在股价上，从去年年中至今，在白酒行业大幅上攻的情况下，洋河股份股价也几乎处于停滞状态。2018年6月，其股价到达阶段高点149.8元/股（前复权价），至今也没有像贵州茅台、五粮液等高端白酒股一样继续突破，而是一直在百元附近徘徊。

与此同时，省内竞争对手今世缘的股价却是一飞冲天。

图片来源：东方财富

证券界资深人士王兆江告诉野马财经，这样的蓝筹，跌下去一定是销售没做好，从而被挤占了市场空间；股价通常反应在上市公司销售数据公布之前，因此，股价停滞也属正常。

对白酒企业来说，预收账款是对其未来销售状况最直观的反映。

实际上，洋河股份预收款项近年来一直保持着不错的增长态势。2016年-2018年分别为38.47亿元、42.00亿元、44.68亿元；由此，三年营收分别为171.8亿元、199.2亿元、241.6亿元，也在逐步稳步上升。

半年前，洋河股份的预收账款突然开始大幅下跌。

2019年第一季度，公司的预收款为19.74亿元，相比去年同期的14.68亿元，上涨了34.41%。然而，到第二、第三季度末预收款分别是17.79亿元和19.79亿元，分别同比下跌13.53%、28.61%，对应的营收增速也出现了下降的态势。

这意味着，如果没有特别情况发生，洋河股份今年第四季度的营收也难言乐观。

对于如此现象，野马财经联系到了洋河股份证券部，对方表示不方便回应，并让联系公司外联部，但是多次拨打外联部电话，始终处于无人接听状态。

对此，白酒行业专家肖竹青告诉野马财经，大部分经销商代理的不仅仅是洋河的酒，同时还会代理五粮液、泸州老窖等其他白酒品牌，因此，在资金有限的情况下只能择优选择。此外，今年以来消费者对于白酒消费积极性不高，导致经销商压货比较严重，所以洋河预收款下降也属正常。

诡异的毛利率变动

和暴跌的预收账款一样令人捉摸不透的，还有洋河股份近年来毛利率的波动。

数据来源：历年财报

从上图可以看到，2016、2017、2019三年间，上半年时期，洋河股份毛利率同比均为小幅负增长状态；但全年来看，皆成功转为正数。其中，2018年的毛利率变动主要是受到会计政策变更的影响，参考价值不大。

而贵州茅台、五粮液，以及同为江苏省酒企的今世缘，并没有这一现象。并且，洋河股份毛利率一直处于较低水平，甚至不如今世缘，销售毛利率在A股上市公司中，位列行业第十。

数据来源：同花顺2019年各酒企半年报

究其原因，一是产品结构。

洋河股份高端白酒蓝色经典系列产品包括：海之蓝、天之蓝、梦之蓝。“世界上最宽广的是海,比海更高远的是天空,比天空更博大的是男人的情怀”洋河蓝色经典系列的广告时常在广播中回响。

虽然洋河股份所谓三款高端白酒产品便已占到公司全年营收的半壁江山，但是从价格来看，仅有梦之蓝系列勉强跨入了高端门槛，甚至严格意义来说，只有梦9（M9）属于真正意义上的高端白酒。

另一方面，在于洋河股份并没有采用酒企常用的大经销商制度，而是选择了特有的深度分销模式，即以厂商为主导，高度参与、干涉、监督细分销售渠道，经销商主要负责物流和最终销售。

这一方法的好处是能够及时了解真实销售情况，调整销售策略，并保证价格透明，减少相互轧货；问题则在于，销售费用巨大，就连促销员等前线人员的费用可能都是由厂家来支付。进而压力毛利率，且由于利润不高，会降低经销商的积极性。与此同时，这一模式下，洋河股份还不时传出向经销商压货的情况存。

对此，白酒行业专家肖竹青向野马财经分析，洋河股份会向经销商定销售任务，签了销售合同以后，无论能不能卖得动，都得把货全部进回去。不过他认为，深度分销模式和低毛利将是白酒行业未来发展的趋势。

万亿市值在何方？

洋河股份用十余年的时间，将营收从十几亿跨越到数百亿元。

2003年，“洋河蓝色经典”横空出世，伴随着强有力的渠道铺货与广告宣传，以摧枯拉朽之势横扫江苏市场。

彼时，江苏每一个城市，每一个角落的烟酒店、杂货铺显眼的位置，都被“洋河蓝”所占领，洋河，也的确成为了苏酒的代表之作，与那个年代绝大多数江苏人的记忆。直到目前，洋河股份产品江苏省内销售额占比一直在一半以上。

凭借着该系列酒销量的逐年递增，洋河股份也成功跻身行业三甲，仅次于贵州茅台、五粮液。

不过，成败萧何，省内市场给予了洋河巨大的动力，但也限制了其成长的天花板。

例如，这已不是洋河股份业绩首次出现增速下跌的情况。2013年，反腐风暴加持下，高端消费频频遭受打压，彼时白酒行业业绩大幅衰退的景象依然历历在目。当时，洋河股份销量萎靡基本成了主旋律。

公司自身显然也认识到了问题的存在，且很早就开始了外拓的步伐，但一直收效甚微。

2016年至2019年上半年，洋河股份江苏省外营收占比从44.98%上升至49.54%；三年间，省外销售额从75.81亿元上升至118.3亿元，看似成绩不错。然而，公司的净利率一直定格在33%左右，期间费用增长迅速，正是市场开拓愈加艰难的表现。

更加重要的是，同为江苏省酒企的今世缘近年来发展十分迅速，其营收体量已经从2016年是洋河的七分之一，缩小至2019年三季度的五分之一。未来，两者在省内竞争的加剧将是必然。

2019年1月10日，洋河股份年度大会在宿迁市黄河故道旁的洋河基地隆重召开。苏酒集团董事局主席、洋河股份董事长王耀作了《风变稳掌舵、远行扬满帆，奋力谱写“千万亿宏伟目标”新篇章》的主题演讲。

主题演讲当中，王耀再次强调，洋河的百年宏伟目标：“千亿销售收入，万亿市值”，简称为“千万亿”目标。然而，不到一年时间，却给市场和投资者们的心头浇下了一盆冷水。

截至11月8日洋河股份股价再次跌破百元大关，收盘价为99.58元/股.......

你觉得洋河股份业绩能够在第四季度上演绝地反击，又能否从真正江苏走向全国市场呢？欢迎在评论区留言。