摘要

近日，我们对公司开展调研活动，公司三季度扣非恢复正增长，四季度伴随行业产量端回暖生产节奏紧凑。同时，我们认为，公司手动挡切换自动挡带动单车价值翻倍提升是上一轮上涨周期的主要逻辑。自19Q4开始，自动挡到电子换挡器的切换进入放量阶段，叠加下游客户复苏，看好2020的弹性表现。预计公司2019-2021年EPS分别为0.88/1.13/1.37元，对应20年15.6 X pe，维持“强烈推荐-A”评级。

核心观点

1、 复盘上一轮成长周期：手动挡到自动挡换挡器升级带动快速成长

复盘16年-17年公司成长逻辑，伴随下游客户吉利汽车、上通五菱等自动挡占比提升，公司实现手动挡换挡器到自动挡换挡器的成功切换，产品单价由120元提升至250-320元，带动公司业绩快速成长，资本市场也实现应有的体现。此后，伴随汽车行业调整、通用五菱商乘战略的调整，公司业绩有所承压。但我们一直认为公司极强的研发执行能力、成本控制能力和客户拓展能力一直存在。

2、展望2020：第三代产品电子换挡器进入放量阶段，进入成长期

公司定位机电一体化产品技术路线手动挡—自动挡—电子换挡器清晰明确，在实现下游客户自动挡替换后，第三代产品电子换挡器进入放量阶段，电子换挡器包括操纵杆、TCU和换挡伺服电机等，单车价值（控制+执行）预计700元左右，是第二代产品2X-3X，第一代产品5-6X。目前公司已成功开拓新客户长城汽车，19年已开始供货M6，预计其余F系列核心车型和H系列车型于20年1月开始正式供货，贡献业绩弹性。 此外，我们认为电子档行业正在加速渗透，公司核心客户吉利汽车、上通五菱预计会相继配套，提供给公司较大的市场空间。

3、如何看待公司的核心竞争力？

深耕研发+成本控制+市场扩展，公司治理优秀。公司积极持续致力机电一体化研发，并且在每个阶段不断实现新产品更迭带动成长。成本端，公司原材料塑料基料、钢材等价格有所回落，叠加公司对于成本控制的极致追求，预期净利率能够稳定在21%-23%以上。客户拓展方面，公司在上通五菱、吉利基础、南北大众基础上，成功进入长城汽车，执行力较强。

盈利预测与评级

预计19-20年eps分别为元0.88/1.13/1.37元，对应20年15.6 X pe，维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示：电子换挡器拓展进度不及预期

负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。

招商汽车团队介绍

负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。

汪刘胜，1998年毕业于同济大学。7年产业经历，2006年至今于招商证券从事汽车、新能源行业研究，连续11年新财富最佳分析师入围。2008年获金融时报与Starmine全球最佳分析师-亚太区汽车行业分析师第三名；2010年获水晶球奖并获新财富第三名；2014年水晶球第一名、新财富第二名；2015年水晶球公募第一名、新财富第三名；2016年金牛奖第二名；2017年新财富第三名。“智能驾驭、电动未来”是我们提出的重点研究领域，基于电动化平台、车联网基础之上的智能化是汽车行业发展的方向。

寸思敏，上海财经大学硕士，3年证券行业研究经验。2016年加入招商证券，重点覆盖传统整车、零部件、后市场板块。

李懿洋，清华大学硕士，2年证券行业研究经验。2017年加入招商证券，重点覆盖新能源、智能汽车板块。

马良旭，清华大学博士，3年证券行业研究经验。2018年加入招商证券，重点覆盖商用车、新能源、智能汽车板块。

杨献宇，同济大学硕士，一年半汽车产业经历，2年证券行业研究经验。2018 年加入招商证券，重点覆盖乘用车、商用车、零部件板块。

主要研究特点：客观、独立，准确把握行业发展规律，并综合经济的发展形势对行业的影响。

投资评级定义

公司短期评级

以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：

强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上

审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间

中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间

回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上

公司长期评级

A：公司长期竞争力高于行业平均水平

B：公司长期竞争力与行业平均水平一致

C：公司长期竞争力低于行业平均水平

行业投资评级

以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：

推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数

中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数

回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数

免责声明

完整的投资观点应以招商证券研究所发布的完整报告为准。完整报告所载资料的来源及观点的出处皆被招商证券认为可靠，但招商证券不对其准确性或完整性做出任何保证，报告内容亦仅供参考。

在任何情况下，本微信号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除非法律法规有明确规定，在任何情况下招商证券不对因使用本微信号的内容而引致的任何损失承担任何责任。读者不应以本微信号推送内容取代其独立判断或仅根据本微信号推送内容做出决策。

本微信号推送内容仅反映招商证券研究人员于发出完整报告当日的判断，可随时更改且不予通告。

本微信号及其推送内容的版权归招商证券所有，招商证券对本微信号及其推送内容保留一切法律权利。未经招商证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。